应避免主动刺破房地产泡沫

（原标题：不应防止主动刺穿房地产泡沫）自2015年330房地产政策以来，预示着去库存调整、信贷政策放开，以及契税政策调整等，中国房地产市场再次发生颠覆性翻转，从前两年库存积压乘势转入一轮较慢的下降地下通道。房价涨幅之大，涨速之慢前所未有。根据国家统计局公布的70大中城市房价数据，2016年末，北京、上海、广州、深圳四个一线城市同比涨幅都多达20%。即便如此，一线城市也并非领涨，合肥房价同比涨幅46.3%、厦门同比涨幅41.5%，一、二线涨幅也向三线城市蔓延到，全面的涨幅态势早已成事。

中国一二线城市用两年时间即已完成了发达国家用数十年已完成的房价缩减到。中国房地产否经常出现泡沫，泡沫又能保持多久沦为了国内外市场关心的焦点。螺旋式下降的房价收益周期难于找到，过去十几年中国房地产市场上涨多跌到较少，且每次暴跌都是在政策调控下的短期回升，其后由于政策由紧转松，报复性声浪后，房价都会在很短的时间之后多达前期峰值。

中国房地产少有上升周期，且诸多国际取决于泡沫的指标正处于高位，但这种情况以求持久持续，未经常出现房地产危机。在笔者显然，之所以中国房价屡屡触屡屡上涨，泡沫未曾炸开，最主要的原因是中国独特的房地产螺旋式下降模式。在泡沫积存之际，监管者未采行类似于上个世纪末日本政府主动刺穿房地产泡沫的作法，反而短期内通过行政手段避免泡沫更进一步不断扩大，再行推展收益的提高在发展中消弭泡沫。

明确来看，过去历次中国房地产周期皆表明，中国房价趁此机会一段时间的快速增长，其后导致严苛的政策调控措施，调控造成短期内供需关系以及房价下跌预期转变，再行通过经济快速增长造就收益提高，为低企的房价获取了承托。这种螺旋式下降房地产泡沫的类似模式之所以能在中国以求构建，主要归功于中国过去三十年前所未有的高快速增长。改革开放以来，中国经济仍然享用着改革开放与经济全球化的红利，经济增长速度整体上维持了高速快速增长，收益增长速度多年来维持两位数。2013年以来，收益增长速度回升至10%以内，但整体上也维持了8%-9%的较高水平，不高于GDP名义增长速度。

这就使得，即便中国房地产泡沫短期经常出现，高速发展的基本面也能消化泡沫，进而减少房地产危机的风险。与以往有所不同的是，由于中国已正处于由高速收益快速增长向中高速快速增长改变的新常态时期，未来收益很难沿袭以往两位数的较高快速增长，甚至有可能由于转型，经常出现短期的结构性失业。虽然2016年下半年开始中国经济经常出现声浪，但长年来看，中国早已转入三期变换时期，即增长速度换档、结构调整阵痛、前期性刺激政策消化时期。

近两年的一、二线城市房价比以往上涨得都凶猛，解释市场并未对收益上升有充份预期，忽略，凭借以往房价只涨不跌的经验，仍有人指出中国房地产市场不具备独特性、坚信政府不会为房地产背书就能对付经济规律。中国房地产市场的独有之处中举将中国的房地产市场类似情况与日本当年房地产泡沫时期展开对比，难于找到中国房地产市场的独有之处。一是中日购房者的购房资金来源与购房者结构有所不同。

对于东京的投资者，或许很难想象，中国普遍存在父母荐全家之力为子女在一、二线城市购房而倾其所有的现象。通过父母反对购房首付、子女还贷的模式在东京投资者显然很难解读。这个背景也说明了为什么北京首次购房者年龄仅有为27岁，在东京却超过了41岁。

而从近年来购房者包含来看，与泡沫共舞的也并非是投资者想象中的富人。追加房屋购买者大多派套刚刚须要，如购买婚房。此外，购买二套提高型市场需求在一线城市也较为广泛，如购买学区房，或为父母购买养老住房。

可以找到，这部分人以城市中产居多，并非富豪。二是中国独有的土地财政。

中国未发售房产税，土地收益依然是当前地方政府最重要的资金来源。而从博弈论的角度来看，政府通过容许供给，维持土地拍卖会的高价是保持长年平稳收益的占优势策略。三是中国一线城市资源的集中于程度无法相提并论。

中国一线城市享有其他城市无可比拟的资源与就业机会，独有的户籍制度又使得要素流通并不权利。同时，中国的住房出租市场尚能不成熟期，出租市场往往缺乏契约精神，诸多因素造成了一线城市新市民往往偏向于在低收入几年内之后购买自有住房。

而城市的高速发展与人口核心区，又使得教育、医疗资源等发展变得比较迟缓且不平衡，这使得提高型市场需求，诸如学区房市场需求也十分充沛。四是政府对房地产市场政策强有力的介入。房地产短路的五大风险房地产一直是国民经济的支柱产业，房地产业特建筑业占到GDP比重多达12%。且考虑到，房地产的发展情况还直接影响到家具、建材、装潢材料的涉及消费，并与上下游企业的发展，金融行业的风险以及地方政府收益都具有紧密联系，起到堪称不容忽视。

例如，在房地产税仍未转入实质性进展阶段，市政债开闸未有所突破之时，土地收益仍旧是地方政府收益的最重要来源。而一旦房地产市场暴跌，不仅影响投资与消费，也将增加财政收入，也使抵押品价格下降从而所致银行坏账下降，无异于中国经济硬着陆。

但是，这轮房地产市场似乎已某种程度是资产泡沫大小的问题，而是对整体经济构成了五大风险。风险一是这次房价的全面下跌与经济走势和居民收入预期背离，缺少基本面的承托。

这样的下跌之所以有一点忧虑，在于其既没经济较好的预期，也没收益大幅度下跌的反对。之前，房价与经济走势涉及，经济走强，预期收益提高，购房市场需求减少造成房价下跌，资产价格走高推升财富效应进而造就消费与经济，或许是更为良性的循环。然而，当前中国经济面对的情况才是并非如此，即便自2016年第三季度开始宏观经济步入一波下降趋势，也主要靠基础设施和房地产反对，经济主体活力依然较好。

预计2017年第一季度经济增长速度早已闻覆以，下半年经济上行压力增大。在此背景下，房地产市场一枝独秀，高杠杆欠下了居民对未来收益与经济的预期，一旦情况转差，金融风险终将有所增加。风险二是恐慌性购房、投机性购房减少经济脆弱性，一旦预期挽回，有可能增大金融风险。可以看见，当前如此涨幅已造成恐慌性购房情绪蔓延到。

任何有关房地产政策的风吹草动，市场之后草木皆兵。风险三是住宅用地供给严重不足，楼市香港化趋势显著。

尽管中国内地整体国土面积较小，但住宅用地整体较低，供给受到制约，这点与香港情况类似于。一方面，当前中国内地主要土地是耕地，18亿亩的耕地红线不得挽回；另一方面城市大量土地又被建设用地占有，留下住宅用地的少之又少，这也是住宅用地拍卖会地王层出不穷的原因之一。

风险四是房价过慢下跌增大收益差距，伤害社会公平。正如香港楼市所体现出有的问题，一旦房价涨幅远超过普通民众承受能力，也不会拉大收益差距，激化社会对立。根据香港特区政府统计资料出有的数据，自1971年至2011年的40年间，香港的基尼系数下跌了25%，从0.43升到0.537，相似0.6的国际警戒线。

而其间房价大幅度下跌，2003年至2015年的13年中，香港整体房价下跌了4倍，同时香港普通民众居住于条件无法提高。而当前香港愈演愈烈出有的一系列社会问题，都与收益差距不断扩大有较小关系。

以此为鉴，防止楼市香港化至关重要。风险五是房地产一枝独秀，或将遏止转型与创意。比居民特杠杆更为令人担忧的是，房地产利润可观，近远超过实体行业收益，压制企业家创意的信心，不少企业家变卖企业转入房市的现象令人担忧。

与此同时，创意是未来转型的关键，然而高房价毫无疑问推高了创意的成本。防止刺穿房地产泡沫仍然以来，房价都与房地产政策密切相关。

2013年以来，决策层期望通过打造出房地产市场的长效机制，比如发售房产税，走进房地产市场短期调控，行政性介入过强劲造成市场波动过大的怪圈。然而，由于此前去库存名列五大任务，出乎意料地推升了一、二线城市房价过慢下跌。此时，政策面对两难，一旦使出调控，政策力度做到艰难，经济上行之下，忧虑压制经济；而若不实施政策，恐慌性购房引高房价，并特大金融系统风险。

且以实施何种手段也有疑虑，如房地产税虽然是既定改革，但在此背景下，反而害怕用力过度，导致不能预期的损失。在处置现下房地产风险上，笔者指出中国不应防止主动刺穿泡沫。

1989年，日本央行强势加息，自1989年6月到1990年8月5次下调政策利率从2.5%至6.0%，主动刺穿泡沫。相比之下，如今中国政府对待泡沫方面十分小心，正如上文房价收益螺旋式下跌的消弭泡沫模式中所述，在表明出有泡沫征兆时，监管层采行行政手段抨击房价持续下跌的势头，但防止刺穿泡沫。纵观过去十几年，每次意识到泡沫的不存在，政府总会实施措施，换回得其后几年房地产市场的一段时间稳定，没经常出现危机。

中国房地产市场五大风险使得调整楼市政策持续十分必要。在笔者显然，关键在于挽回恐慌性购房的预期，比如减少充裕的土地供应、引领信贷资金合理配置、因地制宜地启动地方房地产政策、防止资金过度转入房地产市场等。而从将来来看，改革没捷径可走，通过居民特杠杆协助企业叛杠杆的尝试是有风险的，贯彻推展结构性改革，比如国企改革，才是解决问题的根本途径。

要掌控泡沫，短期的出租汽车早已更加没效果，更加多供给侧改革，尤其是土地改革、户籍改革、房产税等税制改革的长效机制的建设已最为急迫。

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